太平洋–大参林:延续快速增长,净利率持续提升【公司研究】

2019-12-03 11:11:21

【研究报告内容摘要】

1.Q3业绩稳定增长,再次验证19年拐点到来

前三季度分季度看,公司收入利润保持快速增长,Q1、Q2、Q3分别实现收入25.78亿(+26.77%)、26.74亿(+30.51%)、27.88亿(+25.81%);归母净利润1.84亿(+25.20%)、1.97亿(+39.52%)、1.75亿(+38.89%);扣非净利润1.77亿(+27.58%)、1.96亿(+40.26%)、1.64亿(+31.20%)。19年公司业绩持续提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。

公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期增加118.25%,主要是净利润增加带来的资金流入和库存优化(如采购开支的有效控制)所致。19年前三季度存货周转率2.50,较18年同期2.00有所提升。

从毛利率来看,19前三季度毛利率39.83%,较18同期41.70%稍有下降,分析与处方药占比提升有关;净利率来看,19前三季度净利率6.86%,较18年同期6.50%提升0.36%,主要原因是随着各区域的门店规模扩大,公司在商品采购、销售合作方面的议价能力获得长足提升,促进盈利水平持续提升。广东广东药店将纳入医保系统采购渠道,预计带量采购对公司影响偏利好,广东政策环境利于零售药店龙头发展。

2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升

前三季度,公司门店数达到4256家,上半年净增376家(一季度129+二季度144+三季度103)。分拆看,前三季度新增门店432家(新开259+收购118+加盟55),净增门店376家(关店56)。分季度看,Q1、Q2、Q3分别新开店104、52、103家,收购51、67、0家,关闭26、14、16家,前三季度自建门店占新增门店59.95%(不含加盟)。

四季度随着可转债资金的到位,扩张(自建+并购)速度有望提升。

分区域看,华南有效月均平效较去年同期下降0.01%,华东、华中有效月均平效较去年同期分别增长23.01%、5.75%,华东地区平效增长显著。公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破,上半年通过收购进入了河北保定,9月继续通过收购进入黑龙江(鸡西市54家)、陕西(西安59家),此外公司在3月收购香港中卓医务有限公司2%的股权,强化医疗服务布局,以及在9月成立全资子公司大参林医疗健康(海南)有限公司,布局互联网医院业务,拓展公司多元化经营。从零售子公司19上半年净利率来看,佛山大参林8.88%(18年6.92%),顺德大参林15.11%(18年12.86%),茂名大参林10.09%(18年9.17%),湛江大参林11.55%(18年10.51%),盈利能力较18全年均有提升,巩固区域领先优势。

2019年公司开始发展加盟店,截至目19Q3已经累计开业加盟店41家(一季度13家+二季度26家+三季度2家)。通过统一的品牌标识、运管管理、人事培训、商品价格、药学服务管理等环节,强化质量风险管理跟门店合规管理,将进一步提高公司的规模化及品牌影响力。

3.积极承接处方外流,带来业绩弹性

在处方外流大背景下,公司19H1处方药收入占比28.6%,yoy31.65%。119H1公司医保店数量占比76.6%。在DTP方面,公司筹建完成了35DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队,与业内领先的处方药厂家进行紧密合作;在慢病管理方面,公司通过慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升药事服务能力;处方平台建设方面,公司目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。

盈利预测:前期新开店逐步进入盈利期,且资金充裕,业绩弹性大,预计2019-2021年净利润分别为7.23、9.43、12.09亿元,对应PE分别为41、32、25倍。维持“买入”评级。

风险提示:门店并购后业绩不及预期。

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